央行的結(jié)構(gòu)性“寬信用”政策頻出，疊加三季度貨幣政策執(zhí)行報告釋放貨幣政策邊際轉(zhuǎn)向的信號，未來流動性對A股支撐或逐步增強。限電限產(chǎn)改善推動制造業(yè)復蘇，工業(yè)增加值數(shù)據(jù)也在驗證經(jīng)濟環(huán)比改善的變化，經(jīng)濟增長預期好轉(zhuǎn)或?qū)μ嵴馎股風險偏好，但考慮當前經(jīng)濟增長讀數(shù)絕對值仍低，基本面對A股整體的支撐仍弱。而地產(chǎn)調(diào)控邊際放松會強化經(jīng)濟預期環(huán)比改善的趨勢，夯實經(jīng)濟增長基礎，且會提振信貸需求，提高社融拐點的“向上”彈性，從基本面和流動性兩方進一步強化A股跨年行情的基礎。
綜合來看，經(jīng)濟增長的預期上修，流動性逐步改善，“松”地產(chǎn)強化趨勢，A股跨年行情或繼續(xù)值得期待。
央行三季報貨幣政策執(zhí)行報告首次出現(xiàn)“以我為主”“保持經(jīng)濟平穩(wěn)運行的難度加大”“增強信貸總量增長的穩(wěn)定性”等表述，一定程度上釋放央行貨幣政策有邊際調(diào)整的信號，只是總量性的降準降息落地或要等年底政治局會議確認。
制造業(yè)層面，10月工業(yè)增加值顯示經(jīng)濟環(huán)比復蘇，高技術(shù)行業(yè)的高增長延續(xù)，驗證部分“高成長”行業(yè)的結(jié)構(gòu)性機會依舊。
房地產(chǎn)政策調(diào)控的方向是“松”，當前“松”的節(jié)奏也在加快?！八伞钡禺a(chǎn)，一方面對房地產(chǎn)及其產(chǎn)業(yè)鏈的市場表現(xiàn)構(gòu)成支撐，另一方面房地產(chǎn)開發(fā)回暖對經(jīng)濟基本面有實際推動，而房地產(chǎn)信貸放松又可為信用端提供更為充足需求，進一步推動“寬信用”，進而從基本面和流動性都對A股構(gòu)成提振。
當前市場行業(yè)配置可從“高成長”和“均值回歸”出發(fā)。
春季躁動往往是前一年占優(yōu)行業(yè)的延續(xù)，因此今年表現(xiàn)較佳的“高成長”板塊在當前的跨年行情中有一定機會。從“高成長”角度，布局新能源車、光伏、風電、軍工和電子等行業(yè)。
除2017年外，2016年至今的五年里，四季度的行業(yè)分化均有收斂的階段。從“均值回歸”角度，今年表現(xiàn)較差的房地產(chǎn)及其產(chǎn)業(yè)鏈（家電、建材等行業(yè)）和消費醫(yī)藥等價值板塊都有修復的機會。
行情節(jié)奏而言，我們從A股2019年、2020年行業(yè)分化程度可以發(fā)現(xiàn)，A股往往在四季度中會分化“收斂”，即弱勢行業(yè)的估值修復，之后臨近年底又分化“擴大”，即前期強勢行業(yè)的行情重啟。當前我們處于四季度的中后段，且A股自8月后連續(xù)3個月分化“收斂”，分化再次“擴大”的概率在提升。綜合而言，短期分化“收斂”即“均值回歸”的板塊會有一定機會，但在整個跨年行情中，大概率仍是分化“擴大”即“高成長”的板塊有更佳的中期表現(xiàn)。
特別的，周末美國1.75萬億財政刺激包含5500億美元用于應對氣候變化，或強化新能源板塊的行情趨勢，而軍工行業(yè)今年資本開支加大，中期業(yè)績成長性預期抬升，也有望在跨年行情中取得較佳表現(xiàn)。
政策連續(xù)“發(fā)力”，跨年行情繼續(xù)展開。
政策連續(xù)“發(fā)力”，經(jīng)濟增長的預期在持續(xù)好轉(zhuǎn)。10月以來，發(fā)改委通過行政干預降低了煤炭價格，解決了制約制造業(yè)發(fā)展的用電緊張問題；央行則通過碳減排政策工具和煤炭清潔高效利用轉(zhuǎn)向再貸款推動未來結(jié)構(gòu)性“寬信用”形成，10月社融同比增速10%，在“高基數(shù)”背景下增速保持，結(jié)合近期央行的“寬信用”政策，社融增速迎來拐點的置信度極高，未來社融增速回升，會邊際改善市場的流動性，預計未來一段時間的流動性會對市場形成正面支撐。
央行三季報貨幣政策執(zhí)行報告首次出現(xiàn)“以我為主”“保持經(jīng)濟平穩(wěn)運行的難度加大”“增強信貸總量增長的穩(wěn)定性”等表述，一定程度上釋放央行貨幣政策有邊際調(diào)整的信號，大的變化或仍要關(guān)注12月政治局會議的定調(diào)。在三季度貨幣政策執(zhí)行報告中，央行對通脹定調(diào)““通脹壓力總體可控”，表明高企的PPI對當前貨幣政策仍不構(gòu)成明顯掣肘；在討論發(fā)達經(jīng)濟體貨幣政策退出時，央行強調(diào)“以我為主”，可以緩解國內(nèi)對海外貨幣收緊的擔憂，明年即使美聯(lián)儲加息啟動“緊縮”，我國可能也會從國內(nèi)經(jīng)濟情況出發(fā)，不會簡單跟隨，類似2013年的“緊縮危機”對國內(nèi)的傳導或不太可能發(fā)生；對宏觀經(jīng)濟探討時首提“保持經(jīng)濟平穩(wěn)運行的難度加大”，對未來政策展望首提“增強信貸總量增長的穩(wěn)定性”，或表明貨幣政策有要進一步“發(fā)力”穩(wěn)經(jīng)濟的傾向，只是總量性的降準降息落地或要等年底政治局會議確認。
圖表1：三季度貨幣政策執(zhí)行報告梳理
數(shù)據(jù)來源：富國基金整理
數(shù)據(jù)來源：富國基金整理
制造業(yè)層面，10月工業(yè)增加值顯示經(jīng)濟環(huán)比復蘇，高技術(shù)行業(yè)的高增長延續(xù)，驗證部分“高成長”行業(yè)的結(jié)構(gòu)性機會依舊。10月工業(yè)增加值3.5%，兩年平均5.2%，較9月讀數(shù)分別改善0.4%和0.2%，表明在限電限產(chǎn)緩解后，制造業(yè)層面確有環(huán)比改善，向前看，由于限電限產(chǎn)緩解主要集中在10月下旬，11月工業(yè)增加值同比讀數(shù)或有進一步改善的空間。只是10月工業(yè)增加值的讀數(shù)絕對值仍低，表明基本面對A股還不形成強支撐，但讀數(shù)環(huán)比改善帶來的基本面預期的好轉(zhuǎn)會邊際提振A股風險偏好。亮點則是高技術(shù)行業(yè)增加值10月同比14.7%，較9月14%進一步提速，驗證高技術(shù)行業(yè)的高增長有望繼續(xù)為A股提供一定的結(jié)構(gòu)性機會。
資料來源：wind
房地產(chǎn)政策調(diào)控的方向是“松”，當前“松”的節(jié)奏也在加快?！八伞钡禺a(chǎn)，一方面對房地產(chǎn)及其產(chǎn)業(yè)鏈的市場表現(xiàn)構(gòu)成支撐，另一方面房地產(chǎn)開發(fā)回暖對經(jīng)濟基本面有實際推動，而房地產(chǎn)信貸放松又可為信用端提供更為充足需求，進一步推動“寬信用”，進而從基本面和流動性都對A股構(gòu)成提振。
前期房地產(chǎn)調(diào)控趨嚴，居民和企業(yè)端的房地產(chǎn)相關(guān)信貸都受到較大限制，部分房企信用“暴雷”，市場已經(jīng)在擔憂信用危機的擴散風險。正是由于房地產(chǎn)企業(yè)的信用風險已經(jīng)較大，因此房地產(chǎn)調(diào)控再“加碼”可能性很小，更可能的方向是“松”，但市場的分歧在于“松”的節(jié)奏，這需要持續(xù)的政策信號驗證。
地產(chǎn)信貸在居民和企業(yè)端均企穩(wěn)，地產(chǎn)調(diào)控曙光初現(xiàn)，未來“松”地產(chǎn)或有持續(xù)驗證，對應地產(chǎn)及其產(chǎn)業(yè)鏈在投資勝率高的基礎上，賠率也在改善。居民端，10月居民中長期貸款同比多增162 億元，增幅雖然不大，但表明居民的合理購房信貸需求已經(jīng)得到了滿足。企業(yè)端，周五銀監(jiān)會表示“房地產(chǎn)合理貸款需求得到滿足。10月末，銀行業(yè)金融機構(gòu)房地產(chǎn)貸款同比增長8.2%，整體保持穩(wěn)定”，表明企業(yè)端的信貸也有轉(zhuǎn)暖信號。
數(shù)據(jù)來源：Wind
央行的結(jié)構(gòu)性“寬信用”政策頻出，疊加三季度貨幣政策執(zhí)行報告釋放貨幣政策邊際轉(zhuǎn)向的信號，未來流動性對A股支撐或逐步增強。限電限產(chǎn)改善推動制造業(yè)復蘇，工業(yè)增加值數(shù)據(jù)也在驗證經(jīng)濟環(huán)比改善的變化，經(jīng)濟增長預期好轉(zhuǎn)或?qū)μ嵴馎股風險偏好，但考慮當前經(jīng)濟增長讀數(shù)絕對值仍低，基本面對A股整體的支撐仍弱。而地產(chǎn)調(diào)控邊際放松會強化經(jīng)濟預期環(huán)比改善的趨勢，夯實經(jīng)濟增長基礎，且會提振信貸需求，提高社融拐點的“向上”彈性，從基本面和流動性兩方進一步強化A股跨年行情的基礎。
綜合來看，經(jīng)濟增長的預期上修，流動性逐步改善，“松”地產(chǎn)強化趨勢，A股跨年行情或繼續(xù)值得期待。
一
配置出發(fā)點
當前市場行業(yè)配置可從“高成長”和“均值回歸”出發(fā)。
春季躁動往往是前一年占優(yōu)行業(yè)的延續(xù)，因此今年表現(xiàn)較佳的“高成長”板塊在當前的跨年行情中有一定機會。從資金面角度，近年來“春季躁動”形成與基金發(fā)行“開門紅”有關(guān)，且基金發(fā)行“正循環(huán)”會強化原有的熱門賽道。從當前資金情況而言，上周“北交所主題基金”火爆發(fā)行已經(jīng)是基金發(fā)行加速的信號，未來隨著基金發(fā)行繼續(xù)加速，跨年行情的“加速期”值得期待，且加速期到來時，“高成長”行業(yè)的強勢表現(xiàn)才會逐步顯現(xiàn)。
從“高成長”角度，布局新能源車、光伏、風電、軍工和電子等行業(yè)，由于成長行業(yè)的高景氣或進一步推動板塊表現(xiàn)。
數(shù)據(jù)來源：富國基金整理
雖然跨年行情或提前啟動，但我們?nèi)蕴幱谒募径?，往年四季度以均衡行情為主，即“均值回歸”占優(yōu)。在四季度，投資者往往傾向賣出部分漲幅大的行業(yè)保住收益，而買入部分跌幅大的行業(yè)以追求防御，因此“均值回歸”行情在四季度往往比較明顯。除2017年外，2016年至今的五年里，四季度的行業(yè)分化均有收斂的階段。
從“均值回歸”角度，今年表現(xiàn)較差的房地產(chǎn)及其產(chǎn)業(yè)鏈（家電、建材等行業(yè)）和消費醫(yī)藥等價值板塊都有修復的機會。
數(shù)據(jù)來源：Wind
行情節(jié)奏而言，我們從A股2019年、2020年行業(yè)分化程度可以發(fā)現(xiàn)，A股往往在四季度中會分化“收斂”，即弱勢行業(yè)的估值修復，之后臨近年底又分化“擴大”，即前期強勢行業(yè)的行情重啟。當前我們處于四季度的中后段，且A股自8月后連續(xù)3個月分化“收斂”，分化再次“擴大”的概率在提升。綜合而言，短期分化“收斂”即“均值回歸”的板塊會有一定機會，但在整個跨年行情中，大概率仍是分化“擴大”即“高成長”的板塊有更佳的中期表現(xiàn)。
二
具體行業(yè)探討
美國時間11月19日上午，眾議院通過了拜登1.75萬億美元的刺激法案（Build Back Better Act），該法案包含5500億美元用于應對氣候變化。
新能源車方面，本次法案規(guī)定，稅收抵免最高至1.25萬美元，其中補貼基礎金額為4000美元，若電池容量在2027年前為40kwh以上，2027年后50kwh 則額外獲得3500美元，若涉及車企為美國工會單位則額外獲得4500美元，若零部件50%美國化且電池本土生產(chǎn)則額外獲得500美元。美國新能源車政策發(fā)力或進一步強化美國新能源車滲透，為全球新能源車產(chǎn)業(yè)貢獻更高成長性。
光伏風電而言，稅收抵免一直美國裝機的核心驅(qū)動政策。光伏風電分別實施ITC（投資稅收抵免，針對初始投資的一次性減免）和PTC（生產(chǎn)稅收抵免，針對運營期間度電稅收減免，一般10年），分別于2006年和1992年首次發(fā)布，期間經(jīng)過多次延期，前次延期在2020年12月，分別順延2年和1年。本次法案有別于前次延期，本次稅收減免強度是提升而非順延。光伏ITC當前減免比例為26%，本次法案后續(xù)比例均保持30%；風電PTC當前為1.5美分/度+減免10年，本次法案提升至2.5美分/度+減免10年。且政策有效期拉長，2026年底前開工光伏風電項目均能享受上述政策優(yōu)惠。
美國對光伏風電減稅力度加大，以及上周美國駁回針對亞洲光伏制造商的傾銷調(diào)查，貿(mào)易爭端緩解，美國光伏和風電的裝機經(jīng)濟性有望提升，進一步刺激光伏和風電裝機成長。根據(jù)長江證券測算未來5年光伏和風電的裝機復合增速分別上修至30%-40%和10%-25%，光伏和風電成長性進一步凸顯。
軍工行業(yè)資本開支加大，中期業(yè)績成長性預期抬升。我們觀察到軍工行業(yè)的資本開支增速在今年明顯提升，與市場化企業(yè)不同，軍工行業(yè)以國企居多，經(jīng)營以穩(wěn)健為主，當行業(yè)開始擴產(chǎn)能時，往往對應著較為確定性的下游需求，因此今年的資本開支加速對應明年業(yè)績成長性的置信度高于其他行業(yè)。當前資本開支的提高，會提升市場對軍工明年業(yè)績成長性的預期，但由于軍工行業(yè)的“保密”屬性，業(yè)績預測較為困難，因此軍工行業(yè)的預期“高成長”不到明年4月的年報和一季報披露時難以證偽，因此軍工依靠業(yè)績成長性預期上修或有一段“高成長”機會。
數(shù)據(jù)來源：Wind
近一周，上證指數(shù)上漲0.6%，滬深300上漲0.03%，創(chuàng)業(yè)板指下跌0.33%，科創(chuàng)50上漲0.32%。風格上，消費、周期表現(xiàn)相對較好，金融、成長表現(xiàn)較差。從申萬一級行業(yè)看，表現(xiàn)相對靠前的是食品飲料（3.15%）、紡織服裝（3.01%）、鋼鐵（2.84%）、醫(yī)藥生物（2.25%）、采掘（2.18%）；表現(xiàn)相對靠后的是農(nóng)林牧漁（-1.87%）、綜合（-1.24%）、非銀金融（-1.14%）、汽車（-0.9%）、電子（-0.4%）。
資料來源：wind
數(shù)據(jù)來源：Wind
下周看點：德國、法國、歐元區(qū)11月PMI（初值）；美國第三季度實際GDP年化季率、失業(yè)金初請人數(shù)、銷售新房總數(shù)；中國工業(yè)企業(yè)利潤/庫存。
11月22日周一：中國央行貸款市場報價利率（LPR）；英國綜合PMI指數(shù)。
11月23日周二：德國第三季度GDP季率；德國、法國、歐元區(qū)11月PMI（初值）。
11月24日周三：新西蘭央行利率決議；德國11月IFO商業(yè)景氣指數(shù)；美國第三季度實際GDP年化季率；美國初請失業(yè)金人數(shù)；美國10月新房銷售年化總數(shù)。
11月25日周四：美聯(lián)儲FOMC貨幣政策會議紀要；德國第三季度GDP季率（季度環(huán)比）。
11月26日周五：澳大利亞零售銷售月率（月度環(huán)比）；歐洲央行行長拉加德講話。
11月27日周六：中國工業(yè)企業(yè)利潤/庫存（10月）。
風險提示：
投資有風險,基金投資需謹慎。
在投資前請投資者認真閱讀《基金合同》《招募說明書》等法律文件?；饍糁悼赡艿陀诔跏济嬷?有可能出現(xiàn)虧損?；鸸芾砣顺兄Z以誠實守信、勤勉盡責的原則管理和運用基金資產(chǎn),但不保證一定盈利,也不保證最低收益。過往業(yè)績及其凈值高低并不預示未來業(yè)績表現(xiàn)。其他基金的業(yè)績不構(gòu)成對本基金業(yè)績表現(xiàn)的保證。
以上信息僅供參考，如需購買相關(guān)基金產(chǎn)品，請您關(guān)注投資者適當性管理相關(guān)規(guī)定、提前做好風險測評，并根據(jù)您自身的風險承受能力購買與之相匹配的風險等級的基金產(chǎn)品。
