現(xiàn)任富國轉(zhuǎn)型機(jī)遇、富國優(yōu)質(zhì)發(fā)展、富國低碳環(huán)保等產(chǎn)品的基金經(jīng)理，曹文俊是一位經(jīng)驗(yàn)豐富、能力全面、長期勝率較高的基金經(jīng)理，擁有深厚的宏觀研究功底和較為開闊的投資視野。近日，曹文俊接受江蘇財(cái)經(jīng)廣播節(jié)目采訪，和大家分享了他的投資方法論~
2005年進(jìn)入證券行業(yè)，曹文俊至今已有16年的證券從業(yè)經(jīng)驗(yàn)和超7年的投資管理經(jīng)驗(yàn)。
富國基金 曹文俊
現(xiàn)任富國轉(zhuǎn)型機(jī)遇、富國優(yōu)質(zhì)發(fā)展
富國低碳環(huán)保、富國穩(wěn)健策略6個(gè)月的基金經(jīng)理
作為一位經(jīng)驗(yàn)豐富、能力全面、長期勝率較高的基金經(jīng)理，曹文俊擁有深厚的宏觀研究功底和較為開闊的投資視野。海通證券數(shù)據(jù)顯示，截至2021年9月30日，其于富國基金管理時(shí)間最長代表作富國轉(zhuǎn)型機(jī)遇近三年收益率為165.69%，同類排名101/474，位居同類前1/4，同期業(yè)績比較基準(zhǔn)收益率為34.75%，超額收益較為顯著。
入行多年，曹文俊如何看待自己的優(yōu)勢？作為自上而下和自下而上方法論相結(jié)合的基金經(jīng)理，曹文俊如何構(gòu)建其投資組合？近日，曹文俊接受江蘇財(cái)經(jīng)廣播節(jié)目采訪，為大家全面分享了他的投資方法論~
對于每一輪經(jīng)濟(jì)周期產(chǎn)生的原因、宏觀政策應(yīng)對方式，經(jīng)歷時(shí)間長了之后，對我而言都是比較好的經(jīng)驗(yàn)積累。對于判斷的前瞻性有比較明顯的優(yōu)勢。
另外，在每一輪市場變化中，對于特別有機(jī)會的那些領(lǐng)域，對其中有代表性的公司做了足夠多的案頭工作和實(shí)際的調(diào)研。每年研究覆蓋新增1~2個(gè)比較重要的行業(yè)，隨著時(shí)間推移，我的能力圈不斷擴(kuò)大。對8~10個(gè)比較重要的領(lǐng)域，研究判斷水平能夠達(dá)到或超越市場平均水平。所以，在這些領(lǐng)域，反應(yīng)速度就可以比別人快很多，比同行更具前瞻性。
這套體系的核心思想是通過尋找宏觀和中觀之間的勾稽關(guān)系，通過數(shù)據(jù)之間的交叉印證去提高自上而下判斷的前瞻性和置信度。
第一步：自上而下確定倉位及股票風(fēng)格
具體而言，我會根據(jù)當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)所處的位置以及對于未來流動(dòng)性格局的判斷，按照投資久期長短和風(fēng)險(xiǎn)暴露高低，將股票分成價(jià)值、主題、周期、成長這4個(gè)象限。這四類股票本質(zhì)上代表四種不同的風(fēng)格，我并沒有非常強(qiáng)的風(fēng)格偏好，而是通過自上而下的判斷，決定整體股票倉位的高低，以及每個(gè)階段各類資產(chǎn)的比例。
價(jià)值屬于低風(fēng)險(xiǎn)、中低回報(bào)的資產(chǎn)，它的防御價(jià)值較突出，一般在均衡市、震蕩偏弱的市場里，相對收益的優(yōu)勢比較明顯。
主題一般在流動(dòng)性相對充裕，特別是在牛市中、后期，彈性會特別大。
周期類型，它有盈利非線性變化的特征，盈利可能會在較短的時(shí)間內(nèi)出現(xiàn)幾倍甚至十幾、二十幾倍的高彈性。例如今年，周期行業(yè)全面開花，價(jià)格快速上漲，使得它的盈利出現(xiàn)爆發(fā)式的增長，就是一個(gè)比較典型的例子。這是由于階段性供給端受到節(jié)能減排要求限電減產(chǎn)的因素，使得階段性供應(yīng)極度緊張，價(jià)格大漲，它的盈利彈性表現(xiàn)得淋漓盡致。
周期股研究核心是供需之間的匹配關(guān)系。它賺錢的時(shí)間機(jī)會點(diǎn)主要有兩個(gè)，一是行業(yè)景氣度底部出現(xiàn)向上拐點(diǎn)的時(shí)候；第二是產(chǎn)能利用率過了臨界點(diǎn)之后，它高經(jīng)營杠桿特性體現(xiàn)出來的時(shí)候，就是所謂價(jià)格彈性比較大的階段。如能夠把握好這個(gè)趨勢和拐點(diǎn)，賺錢是沒問題的；如果能夠把結(jié)構(gòu)性因素一并研究得很透徹，周期股是有機(jī)會能賺到大錢的。
成長的研究框架折射到財(cái)務(wù)模型上面，無外乎就是去研究公司的收入端的增長速度、增長的持續(xù)性以及毛利率凈利率的穩(wěn)定性。成長股的收益來源百分之七、八十是靠公司自身業(yè)績長期高速增長所實(shí)現(xiàn)的。成長股的投資，前提條件是，你要看得比較遠(yuǎn)，而且判斷是正確的?？赡茉谀阃顿Y的最一開始，它估值水平就不低，隨著時(shí)間推移，它估值水平也不下降，反而可能更高。成長股的研究和周期股有一個(gè)非常大的差異點(diǎn)，在于對公司的核心競爭力的要求非常高，所以對公司核心競爭力的考察至關(guān)重要。
在我組合中，大多數(shù)時(shí)間百分之七、八十的權(quán)重聚焦在周期和成長這兩個(gè)象限。
第二步：確定行業(yè)
對每一個(gè)類別里的備選行業(yè)，再做排序。選性價(jià)比更具優(yōu)勢的行業(yè)，如果機(jī)會多的，可能選三、四個(gè)，如果機(jī)會少的，可能選一、兩個(gè)。
第三步：自下而上精選個(gè)股
我有自己比較嚴(yán)格的紀(jì)律。我根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)收益比，把個(gè)股去分成3個(gè)檔次：可以買5個(gè)點(diǎn)以上的核心戰(zhàn)略性品種，3~5個(gè)點(diǎn)的配置性品種，以及1~3個(gè)點(diǎn)彈性品種。買的比例是做嚴(yán)格控制的。
我主要去投景氣上行、中長期成長空間大、前景比較好的那些領(lǐng)域的個(gè)股。找核心戰(zhàn)略性品種，條件苛刻，比較稀缺，一般而言，一個(gè)組合一般30~40個(gè)股票里面，最終認(rèn)定為核心戰(zhàn)略性品種，也就是3~5個(gè)。從倉位的權(quán)重來講，最終可能也就在20~25%。
第二檔是配置性的品種，通常情況下能占到組合50~60%的權(quán)重。這些標(biāo)的可能有些小缺陷，例如匹配度問題，可能只有一半到三分之二的業(yè)務(wù)是和我投資邏輯相關(guān)的；也可能是公司經(jīng)營管理能力相對比較平庸；或者公司財(cái)務(wù)不夠穩(wěn)健……這些小缺陷階段性并不影響投資大邏輯，但是我并不清楚這些小缺陷導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)在我投資期限內(nèi)會否暴露出來。一旦風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)暴露出來，可能導(dǎo)致我組合出現(xiàn)較大損失。我只能把它配置比例降到第二檔，單個(gè)股票不敢配得過重。這樣不太會產(chǎn)生尾部風(fēng)險(xiǎn)，即行業(yè)其實(shí)快見底了，但由于具體標(biāo)的小缺陷，最后股價(jià)又跌了一把。等這些風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)解除了之后，我可能再去把它調(diào)到第一檔，配置比例加上去。
這樣做，以長遠(yuǎn)的角度來講的話，組合出現(xiàn)巨大的、不可挽救型的損失的概率相對較低。對于整體組合而言，波動(dòng)率能夠控制得更好。
第三檔就是彈性品種，每個(gè)配1~3個(gè)點(diǎn)。它們大多數(shù)是偏主題的品種，優(yōu)點(diǎn)是進(jìn)攻時(shí)銳度更高，但如果行業(yè)景氣度出現(xiàn)下滑，或市場流動(dòng)性開始收緊，這些股票跌幅也很大。所以，彈性品種在我組合面的配置比例大概在15~20%。如果根據(jù)策略的判斷，市場水溫比較高，權(quán)重會上調(diào)一些，如果判斷認(rèn)為市場水溫比較低，會把這些彈性品種的比例壓降得更低一些。
我自選股的數(shù)量在300個(gè)左右，每周或每兩周會去看它們最近的走勢表現(xiàn)。
定期復(fù)盤能夠去感知市場水溫，了解哪一類資產(chǎn)在一定階段里面表現(xiàn)得比較突出，特別是那些跟我原來判斷有顯著分歧的領(lǐng)域，需要觀察思考到底基本面發(fā)生了什么變化，買的人是怎么去思考的。復(fù)盤實(shí)際上是以較低成本梳理市場可能機(jī)會的過程。尤其是能使我關(guān)注到最近沒有關(guān)注到的、特別是行業(yè)景氣度在極值、估值水平在極值的領(lǐng)域，定期再去重新審視一下，可能從中挖掘出一些投資機(jī)會。
另外，每個(gè)季度我會有一個(gè)大的策略思考，宏觀數(shù)據(jù)出來，會去更新，對比跟自己之前的思考、框架有沒有發(fā)生太大的偏離。去挖掘一些新的投資線索。
我的投資目標(biāo)是積小勝為大勝，追求組合在風(fēng)險(xiǎn)可控、穩(wěn)定性和波動(dòng)率相對可控的情況下的收益。
我希望能夠去做到月度勝率比較高，即每個(gè)月跑贏市場、跑贏指數(shù)出現(xiàn)的幾率比較高，我并不希望以押注一、兩個(gè)行業(yè)，在比較短的時(shí)間里積累比較大的超額收益。而是希望平穩(wěn)、平均、逐步積累超額收益。
以10年的維度看，偏股公募基金的復(fù)合回報(bào)都在兩位數(shù)，其實(shí)是挺高的。但是很多持有人買公募基金的感受是，被套的時(shí)間很長，拿了很長時(shí)間，最后也沒獲得多少收益，有的時(shí)候可能會感覺比較失望。
這個(gè)是和市場上比較普遍的追逐熱點(diǎn)、追漲殺跌的行為是相關(guān)的。當(dāng)一種風(fēng)格演繹得比較極致時(shí)，這種風(fēng)格的基金銷售會比較火爆。這也比較符合常理，當(dāng)某一類風(fēng)格或者某一類行業(yè)持續(xù)上漲那會得到越來越多的人的青睞。
但風(fēng)險(xiǎn)其實(shí)是漲出來的，機(jī)會是跌出來的。一般而言，你在市場或者是某一類風(fēng)格熱度最高的時(shí)候買入，拉長時(shí)間看，投資回報(bào)吸引力并不是很高。
此外，有一些領(lǐng)域，可能行業(yè)貝塔的波動(dòng)率是比較大的，要結(jié)合考慮買入時(shí)點(diǎn)和賣出時(shí)點(diǎn)。有時(shí)買入時(shí)點(diǎn)和賣出時(shí)間前后相差半個(gè)月、一個(gè)月，可能持有三、五年的復(fù)合收益率方面會差很大。
對于普通投資者而言，這是一個(gè)巨大的挑戰(zhàn)。因?yàn)榇蠖鄶?shù)普通投資者擇時(shí)能力相對偏弱。如果你前后差半個(gè)月、一個(gè)月，最后收益率差距很大，買基金就買出了買彩票的這種感覺。
我自己也是我產(chǎn)品的持有人，我新發(fā)的每一個(gè)產(chǎn)品，在最初期的時(shí)候都是去跟投的，而且跟投金額也不小。站在持有人的角度，我希望基金業(yè)績更加平穩(wěn)，降低波動(dòng)，這對于持有人長期持有，不頻繁交易，不去做擇時(shí)，是有很大的作用和幫助的。
本文原刊于公眾號“理財(cái)呼叫中心”，版權(quán)歸原作者所有，富國基金授權(quán)轉(zhuǎn)載，較原文有增改。
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